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Loi PACTE et visa optionnel, gage de valeur pour les porteurs d'ICO ?

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Loi PACTE et visa optionnel, gage de valeur pour les porteurs d'ICO ?
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Nicolas Richard et Corentin Traxel, étudiants en dernière année à l'EDHEC Business School, LLM Law & Tax Management

Suite à l'euphorie de la fin d'année 2017, le nombre d'Initial Coin Offering (ci-après, « ICO ») dans le monde a considérablement chuté au cours de l'année 2018. En effet, si ce nouveau mode d'appel public à l'épargne adossé à la technologie Blockchain a permis de lever plus de 4 milliard de dollars en 2017, une étude du cabinet EY estime que dans 30% des cas les jetons émis ont perdu toute leur valeur(1). En conséquence, le nombre d'ICO dans le monde a continué à chuter en 2019 pour atteindre un total de 346 millions de dollars levés sur les six premiers mois de 2019, soit 9% du total des fonds levés sur l'année 2017. Les spécialistes du secteur rassurent et considèrent ce phénomène comme salvateur : il s'agirait de la fin de l'exubérance autour d'un mode de financement nécessitant une réglementation pour être viable. En effet, le « buzz ICO » souffre aujourd'hui du manque de cadre juridique qui a pourtant été à l'origine de son succès ces dernières années. Pourtant, les opportunités économiques liées à ce mode de financement sont reconnues ; l'absence de contrainte géographique et l'unité de compte des cryptomonnaies plus forte que les devises contribuent à l'importance des fonds levés. Pour les investisseurs, investir dans des tokens(2) permet de diversifier le risque attaché à un portefeuille de cryptoactifs(3) composé essentiellement de cryptomonnaie. Il semblerait que les entrepreneurs et investisseurs aient besoin d'un cadre réglementaire et fiscal adaptés à leur besoin. La tâche est rendue délicate par la qualification juridique des tokens qui ne fait pas l'objet d'un consensus.

La qualification juridique des tokens, utilisation d'une notion préexistante ou nécessité à innover ?

La qualification juridique des tokens est essentielle puisqu'elle permet de déterminer le régime juridique applicable aux ICOs. Il existe a priori deux qualifications juridiques antérieures à la loi PACTE qui sont susceptibles de s'appliquer aux tokens, celles de
« titre financier » et de « bien divers ». Selon l'article L. 211-1 du Code monétaire et financier, les titres financiers sont les titres de capital, les titres de créance et les parts et actions d'organismes de placement collectif. Or, pour simplifier, deux catégories de tokens peuvent être émises à l'occasion d'une ICO, à savoir les « utility tokens » offrant un simple droit d'usage sur le projet entrepris, d'une part, et les « security tokens », offrant des droits politiques et/ou financiers, d'autre part. Si les « security tokens » pourraient être qualifiés de titre financier dans le cas ou leur émission serait effectuée dans l'unique but de contourner la réglementation applicable aux introductions en bourse(4), les « utility tokens », qui correspondent à la forme classique de jetons émis à l'occasion d'une ICO ne peuvent être assimilés à des titres financiers. Dans l'environnement juridique antérieur à la loi PACTE, la qualification de
« bien divers » semblait être la plus adaptée s'agissant des « utility tokens », bien qu'elle nécessite la promesse d'un rendement généralement absente de la notion de jeton. Ces différentes qualifications sont donc utilisées par opportunité lorsque la situation s'y prête. Si le jeton est qualifié de « security
token », la production d'un prospectus est imposée, et dans le cas où le jeton est associé à une promesse de gain, le site internet à l'origine du projet d'ICO peut faire l'objet d'un blocage par l'AMF(5). Dans la plupart des cas, le jeton est en fait un « utility token » dépourvu de promesse de gain. Dès lors, à défaut de qualification juridique préexistante, une nouvelle qualification juridique est nécessaire. La loi PACTE vient répondre à cette exigence en proposant un cadre législatif à ce nouveau mode de financement pour les jeunes entreprises.

Loi PACTE, le choix d'une réglementation par l'incitation

Après la qualification juridique des jetons, le second problème réside dans le choix de réglementation la plus adaptée aux ICOs. En effet, l'une des caractéristiques essentielles des ICOs est qu'elles ne connaissent pas de frontières ; elles s'adressent simultanément aux investisseurs du monde entier par internet. Or, en France, la réglementation financière actuelle est conçue selon une logique territoriale. Dès lors, une réglementation répressive semble peu adaptée à un mode de financement dont la particularité réside dans l'absence de rattachement à un pays en particulier. La France a opté pour un cadre incitatif combinant sécurité de l'épargne et attractivité de la place financière.

S'agissant du champ d'application

La loi sur la croissance et la transformation des entreprises (ci-après, « loi PACTE ») publiée au journal officiel le 23 mai 2019 fixe un cadre juridique pour les ICOs. Le régime juridique défini aux articles 85 et suivants visant à l'obtention d'un visa optionnel certifiant le sérieux du projet propose une nouvelle qualification juridique pour les jetons. Ce régime porte sur les jetons non-assimilables à des instruments financiers, donnant lieu à un ou plusieurs droits et pouvant être émis, enregistrés, stockés ou transférés au moyen d'un dispositif d'enregistrement électronique partagé (la blockchain). Le champ d'application associé est défini aux articles 711-1 et 711-2 du RGAMF, le visa optionnel pouvant être obtenu par tout émetteur de jetons qui en fait la demande lorsque l'offre s'adresse à plus de 150 personnes. Ce visa prend la forme d'un label et ne vise pas à garantir le succès du projet mais la qualité de celui-ci. Les projets « certifiés AMF » bénéficieront d'un avantage compétitif important à une époque où les différents acteurs économiques et certains gouvernements(6) manifestent une méfiance à l'égard des cryptoactifs. La force de ce label réside dans son adéquation au caractère international des ICOs. En effet, celui-ci pourra bénéficier aux projets étrangers à condition de faire valoir un lien de rattachement avec la France(7).

S'agissant des conditions d'obtention

Le champ d'application très large de ce dispositif est associé à des conditions d'obtention très strictes, garantes de la valeur du visa et in fine de la qualité de la réglementation. Si l'objet de cet article n'est pas d'analyser dans le détail les conditions d'obtention du visa, il convient de les présenter succinctement.

La première condition a pour objectif l'information des investisseurs. Le porteur du projet devra fournir à ces derniers un document d'information permettant d'identifier la nature du projet et la
valeur des jetons. Ce document d'information, appelé « white paper », correspond à un équivalent du prospectus exigé pour les introductions en bourse mais adapté au stade d'amorçage de l'entreprise. Qu'il s'agisse du « white paper » ou du prospectus, l'exigence de qualité de l'information reste la même, à savoir la « règle des 3 C ». Autrement dit, en cas de délivrance du visa, l'AMF ne se prononce en aucun cas sur le succès de l'opération mais atteste du caractère complet, compréhensible et cohérent de l'information.

La seconde condition vise à protéger les investisseurs des risques de fraude. Les fonds levés devront faire l'objet d'une garantie d'affectation au projet. Cette exigence de sauvegarde des cryptoactifs pourrait être atteinte par la mise en place d'un séquestre classique ou par un mécanisme de smart contract(8) intégré au système Blockchain.

La troisième et dernière condition porte sur le respect des règles de lutte contre le blanchiment et le financement du terrorisme. L'instruction AMF DOC-2019-06 précise que l'émetteur doit mettre en place un double dispositif, le premier permettant l'identification des souscripteurs potentiels, le second visant à évaluer les risques de blanchiment d'argent et de financement du terrorisme.

Quel avenir pour les ICOs ?

Si l'année 2019 a donné lieu à la délivrance du premier visa(9), certains acteurs sont sceptiques face à l'efficacité de cette nouvelle réglementation. En effet, pour que Paris devienne la capitale mondiale des ICOs, il est nécessaire qu'un réel écosystème ICO se développe en France. Or, d'une part, il semblerait que les investisseurs et porteurs de projets se trouvent majoritairement en Asie et très minoritairement en France, ce qui amène à s'interroger sur l'importance que porte un investisseur asiatique sur le visa délivré par l'AMF. D'autre part, pour que la réglementation suscite un réel attrait, il est nécessaire que les autorités françaises de régulation œuvrent collectivement pour le développement de ce nouveau mode de financement. Or, il semblerait que l'AMF fasse cavalier seul. L'Autorité de Contrôle Prudentiel et de Résolution et la Banque de France, acteurs essentiels en matière de supervision bancaire et de stabilité du système financier, paraissent bien plus sceptiques à l'égard des cryptoactifs. Si la nouvelle réglementation répond au besoin de sécurité des investisseurs, elle ne répond qu'en partie au besoin des porteurs de projet qui rencontrent aujourd'hui encore d'importantes difficultés pour ouvrir un compte bancaire en France.

En somme, la loi PACTE prouve le réel intérêt de la France pour l'univers des cryptoactifs et représente la première pierre d'un chantier de grande ampleur. Cependant, plusieurs défis persistent. Même si les projets français ont pour réputation d'être « propres » d'après les professionnels du secteur , le risque de fraude et de financement d'activités criminelles reste important du fait du manque de transparence du système. De plus, la volatilité du cours des cryptoactifs suscite un attrait pour les activités spéculatives au détriment du financement de l'économie réelle. Enfin, la précarité des droits attachés aux tokens qui ne confèrent ni droit politique, ni droit économique, interroge sur leur réelle valeur.

Le caractère optionnel du visa illustre la volonté du législateur de faire prévaloir un aspect incitatif au détriment d'un aspect répressif. L'équilibre de l'écosystème ICO reposerait donc sur la bonne volonté de ses acteurs, pari qui peut paraitre risqué alors qu'une étude du cabinet Statis révèle que 80% des ICOs réalisées en 2017 étaient frauduleuses .

Chronique « Droit, Juriste et Pratique du Droit Augmentés »

Cette chronique a pour objectif, de traiter de questions d'actualité relatives à cette transformation. Dans un contexte où le digital, le big data et le data analytics, le machine learning et l'intelligence artificielle transforment en profondeur et durablement la pratique du droit, créant des « juristes augmentés » mais appelant aussi un « Droit augmenté » au regard des enjeux et des nouveaux business models portés par le digital.
L'EDHEC Business School dispose de deux atouts pour contribuer aux réflexions sur ces sujets. D'une part, son centre de recherche LegalEdhec, dont les travaux – reconnus – à l'intersection entre le droit et la stratégie, et portant sur le management des risques juridiques et la performance juridique, l'amènent aujourd'hui à lancer son nouveau projet A3L (Advanced Law, Lawyers and Lawyering). D'autre part, ses étudiants, et en particulier ceux de sa Filière Business Law and Management (en partenariat avec la Faculté de droit de l'Université Catholique de Lille) et de son LLM Law & Tax Management, dont la formation et les objectifs professionnels les placent au cœur de ces enjeux du digital.




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