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Le “Règlement Prospectus III” entre en vigueur

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Le “Règlement Prospectus III” entre en vigueur
© D.R. - Sofiya Kachan, avocate au cabinet Freshfields Bruckhaus Deringer, intervenant régulièrement auprès d'émetteurs côtés.

Dans un environnement juridique et réglementaire de plus en plus complexe, les émetteurs cotés doivent faire face à des difficultés d'interprétation et d'application des textes régissant leurs obligations d'information à l'égard du marché. L'entrée en vigueur du Règlement européen (UE) n°2017/1129 dit “Règlement Prospectus III” dans sa totalité, à compter du 21 juillet, soulève de nombreuses questions dans ce domaine et ne manquera pas d'intensifier les échanges entre sociétés cotées et leurs régulateurs dans les mois à venir. Sofiya Kachan, avocate au cabinet Freshfields Bruckhaus Deringer, intervenant régulièrement auprès d'émetteurs côtés, revient sur cette réglementation.

Affiches Parisiennes : Pouvez-vous nous présenter votre activité au sein du cabinet Freshfields ?

Sofiya Kachan : J'exerce mon activité d'avocat au sein du bureau parisien du cabinet Freshfields Bruckhaus Deringer. Il s'agit d'une structure internationale, avec une forte présence en Europe continentale et au Royaume-Uni. Freshfields est un cabinet « multi-service », fournissant aux clients des prestations juridiques de qualité dans tous les domaines du droit des affaires, tant en France que dans de nombreuses juridictions étrangères. Les clients apprécient tout particulièrement notre pluridisciplinarité et l'étendue globale de notre réseau.

J'ai la chance de pouvoir développer une pratique variée, axée sur le droit des sociétés, le droit boursier et le conseil en gouvernance. J'interviens principalement dans des opérations de fusions-acquisitions et de marchés de capitaux, mais aussi dans le cadre d'opérations de private equity.

J'ai ainsi l'opportunité de travailler au quotidien avec des clients très divers : des sociétés cotées et non-cotées de grande envergure, des sociétés de taille intermédiaire, des fonds d'investissement et des groupes familiaux. Cette large spécialisation est une véritable force puisque celle-ci permet d'apporter des solutions toujours plus innovantes dans une grande palette de problématiques variées.

A.-P. : Le Règlement Prospectus III est récemment entré en vigueur, pouvez-vous nous en parler ?

S. K. : Le Règlement a été adopté par le Parlement européen et le Conseil en date du 14 juin 2017. Celui-ci vient remplacer les dispositions de la Directive 2003/71/CE du 4 novembre 2003, connue sous le nom de la Directive Prospectus.

Contrairement à la Directive, le Règlement est d'application directe, ce qui induira nécessairement une adaptation des textes nationaux, dont des modifications du code monétaire et financier et du règlement général de l'Autorité des Marchés Financiers (AMF). Alors que certains articles du Règlement sont en vigueur depuis le 20 juillet 2017 et le 21 juillet 2018, la plupart des dispositions de ce texte seront applicables à compter du 21 juillet 2019.

A.-P. : De quelle manière votre activité est-elle impactée par le Règlement Prospectus III ?

S. K. : Au cours des derniers douze mois, notre équipe a conseillé plusieurs clients dans le cadre de leurs opérations de marchés de capitaux, dont des introductions en bourse projetées ou en cours, ainsi que des augmentations de capital de sociétés cotées.

Dans ce contexte, l'entrée en vigueur du Règlement Prospectus III soulève moult interrogations, tant au sujet de l'impact de ce texte sur le contenu des prospectus que sur des aspects structurants des opérations, tels que le calendrier. Nos clients souhaitent comprendre cette réforme en détails et pouvoir anticiper les implications de celle-ci sur la législation française actuellement en vigueur.

A.-P. : Quels sont les principaux changements apportés par le Règlement Prospectus III ?

S. K. : Ce texte représente un pas significatif vers l'union des marchés de capitaux, ayant pour objectif de conférer aux entreprises européennes un accès plus aisé à des sources de financement variées dans l'ensemble de l'Union européenne.

Le Règlement vient notamment préciser et homogénéiser les règles régissant le contenu des prospectus à publier par des sociétés lors d'opérations d'offre au public de valeurs mobilières ou en cas d'admission de valeurs mobilières à la négociation sur un marché réglementé, qu'il s'agisse de titres de capital ou de créance. Il introduit également le nouveau document d'enregistrement universel, en remplacement du document de référence existant. Les dispositions entrées en vigueur de manière anticipée en juillet 2017 et 2018 ont modifié les cas de dispense à l'établissement d'un prospectus, ainsi que les seuils nationaux en dessous desquels une offre au public n'est pas soumise à l'établissement d'un prospectus.

"Face à ces nombreuses évolutions,
les émetteurs sont friands d'éclairages sur les modalités
d'application pratiques du Réglement."

En somme, le Règlement Prospectus III opère une refonte significative des obligations d'établissement d'un prospectus et des règles encadrant le contenu de celui-ci, de même qu'une modification assez substantielle de la notion d'offre au public telle que celle-ci est définie aux article L. 411-1 et L. 411-2 du code monétaire et financier.

A.-P. : Quelles dispositions du Règlement suscitent le plus d'interrogations ?

S. K. : Le Règlement vient introduire plusieurs nouveautés et requiert un remaniement de multiples dispositions de notre droit national, notamment pour le rendre compatible avec la nouvelle définition d'offre au public en droit européen, et pour le purger des dispositions émanant de la Directive Prospectus. Les modifications affecteront une palette assez large de textes législatifs et réglementaires. Des consultations publiques ont d'ailleurs été engagées par le Trésor et par l'AMF sur les mesures d'adaptation de notre droit aux nouveaux principes issus du Règlement.

Face à ces nombreuses évolutions, les émetteurs sont friands d'éclairages sur les modalités d'application pratiques du Règlement. De manière plus spécifique, l'un des aspects du Règlement concerne l'évolution du descriptif des facteurs de risque inclus dans les prospectus. L'information sur les facteurs de risque propres à une société est particulièrement sensible, puisque les émetteurs doivent fournir au marché un descriptif à la fois complet, précis, lisible et spécifique à leur activité. Or, le Règlement opère une refonte du régime applicable aux facteurs de risque, ce qui amène les émetteurs à revoir substantiellement la section concernée de leurs prospectus.

Alors que, dans un souci d'exhaustivité, certaines sociétés ont pris l'habitude d'inclure des facteurs de risque génériques dans leurs prospectus, cette pratique a vocation à disparaitre avec l'entrée en vigueur du Règlement. Le nouveau texte exige une approche nouvelle des facteurs de risques, basée sur les principes de spécificité et de matérialité. Les émetteurs ne pourront plus invoquer des risques généraux, mais devront se focaliser sur ceux réellement significatifs au vu de leur activité.

Les émetteurs devrons également clarifier la présentation des facteurs de risque, en les présentant dans un nombre limité de catégories et en procédant à une hiérarchisation au sein de chaque catégorie par ordre de matérialité et de probabilité de survenance.

A.-P. : De quelle manière les sociétés ont-elles pu anticiper l'application de ces nouvelles règles ?

S. K. : Pour anticiper l'entrée en vigueur du Règlement dans son ensemble, l'AMF a encouragé les émetteurs cotés à déposer dès le premier semestre 2019 des documents de référence pour l'année 2018 établis sur le modèle d'un document d'enregistrement universel afin que ceux-ci puissent servir de prospectus dès l'entrée en vigueur du Règlement Prospectus III. En outre, dans cette même démarche d'anticipation, certaines nouveautés (comme, par exemple, la limitation de la longueur du résumé de prospectus) sont d'ores et déjà reflétées dans des prospectus présentés au régulateur dans le cadre d'opérations.

A.-P. : Le Règlement suscite-t-il encore des débats ?

S. K. : L'entrée en vigueur du Règlement a effectivement ouvert plusieurs discussions sur la place de Paris, mobilisant non seulement des professionnels du droit, mais aussi des émetteurs, des établissements bancaires et des professionnels d'audit.

Un de ces sujets concerne la suppression de l'obligation pour les émetteurs d'inclure dans leurs prospectus publiés dans le cadre d'opérations d'introduction en bourse un rapport de commissaires aux comptes portant sur les prévisions financières.

Le rapport des commissaires aux comptes sur les prévisions financières permettait de faire appuyer les chiffres des prévisions par des auditeurs et d'attester de l'accomplissement des diligences nécessaires par les commissaires aux comptes. Ceci avait pour effet de rassurer aussi bien les émetteurs que les investisseurs sur le bien-fondé des prévisions financières communiquées au marché. La disparition de l'obligation de publier ce rapport ouvre la question d'une potentielle pratique alternative qui pourrait apporter un confort équivalent aux émetteurs et aux banques souscriptrices.

Conformément aux écrits de la European Securities and Markets Authority (Esma), le rapport public des commissaires aux comptes sur les prévisions pourrait être remplacé par un rapport des commissaires aux comptes ad hoc non-public, communiqué seulement à l'émetteur et aux banques souscriptrices, ou encore par une lettre de confort non-publique sur l'accomplissement des diligences pertinentes par les commissaires aux comptes sur les prévisions.




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